招銀國(guó)際：維持江南布衣“買入”評(píng)級(jí) 目標(biāo)價(jià)升至23.30港元

快訊 2025年09月10日 18:00 5 admin

招銀國(guó)際發(fā)布研報(bào)稱，維持江南布衣（03306）“買入”評(píng)級(jí)并上調(diào)目標(biāo)價(jià)至23.30港元，基于12倍26財(cái)年預(yù)測(cè)市盈率（之前為10倍25財(cái)年）。該行小幅下調(diào)26/27財(cái)年凈利預(yù)測(cè)7%/8%，以反映：1）更快的銷售增速（主要來自新品牌貢獻(xiàn)），2）毛利率低于預(yù)期，以及3）經(jīng)營(yíng)杠桿不及預(yù)期。整體看，公司的銷售與凈利韌性仍強(qiáng)并持續(xù)領(lǐng)先行業(yè)，但26財(cái)年凈利增速也許比較溫和?；?6/27財(cái)年預(yù)測(cè)股息率約為7.5%/8.1%。當(dāng)前估值對(duì)應(yīng)約10倍26財(cái)年預(yù)測(cè)市盈率，略高于8年平均約9倍。

招銀國(guó)際主要觀點(diǎn)如下：

2025年7-8月零售流水走勢(shì)令人鼓舞

管理層指出，零售增長(zhǎng)已由25財(cái)年一季度的低單位數(shù)增長(zhǎng)改善至二季度的高單位數(shù)，再加速至7-8月的雙位數(shù)，同店銷售增長(zhǎng)亦有望同步改善。原因包括：1）低基數(shù)，2）奧萊渠道表現(xiàn)穩(wěn)健，3）會(huì)員經(jīng)營(yíng)與客戶服務(wù)升級(jí)（高等級(jí)會(huì)員/VIP活動(dòng)與服務(wù)增加，品牌認(rèn)知提升），以及4）秋季新品上市。

管理層對(duì)26財(cái)年給出“銷售增長(zhǎng)進(jìn)取、但利潤(rùn)率保守”的指引，該行認(rèn)為要達(dá)成的難度不高

公司重申了中長(zhǎng)期銷售目標(biāo)（零售銷售人民幣100億元、上市公司口徑銷售人民幣60億元），因此26財(cái)年需達(dá)成高個(gè)位數(shù)銷售增長(zhǎng)。同時(shí)確認(rèn)長(zhǎng)期利潤(rùn)率目標(biāo)（毛利率65%以上、凈利率15%以上），因此在26財(cái)年實(shí)現(xiàn)低至中個(gè)位數(shù)的凈利增長(zhǎng)仍算合理。關(guān)于26財(cái)年銷售增長(zhǎng)，即便宏觀承壓，仍具多重驅(qū)動(dòng)因素：1）去年暖冬導(dǎo)致的低基數(shù)，2）更多的會(huì)員服務(wù)和權(quán)益的升級(jí)，且7-8月良好走勢(shì)也驗(yàn)證其有效性，預(yù)計(jì)將繼續(xù)抬升VIP的銷售占比，3）新品牌onmygame與B1OCK在26財(cái)年有望延續(xù)快速放量（兩者在25財(cái)年的增長(zhǎng)均為約70%），以及4）在凈利率高于長(zhǎng)期目標(biāo)之際，公司具備以小幅加大零售折扣來提振銷售、加速去庫存的靈活性。關(guān)于26財(cái)年凈利，若同店銷售加速、經(jīng)營(yíng)杠桿釋放，不排除增速快于25財(cái)年的可能，但考慮到中國(guó)6-12月宏觀走弱、管理層的展望仍然審慎以及其品牌建設(shè)的意欲（廣告營(yíng)銷費(fèi)用近年的增長(zhǎng)都快于銷售增長(zhǎng)），該行看法仍偏保守。

25財(cái)年業(yè)績(jī)大致符合預(yù)期

期內(nèi)營(yíng)收同比增長(zhǎng)5%至人民幣55.5億元，凈利同比增長(zhǎng)6%至人民幣8.98億元，與機(jī)構(gòu)及招銀國(guó)際預(yù)期基本一致。毛利率同比降0.3個(gè)百分點(diǎn)至65.6%（略低于招銀國(guó)際預(yù)期66.3%），但有效稅率好于預(yù)期（26.3%，優(yōu)于招銀國(guó)際預(yù)期29%）對(duì)沖影響。電商銷售增長(zhǎng)強(qiáng)勁（增長(zhǎng)18%，24財(cái)年為19%），部分受益于收購主打線上渠道的童裝品牌onmygame。自營(yíng)門店銷售同比下跌6%（24財(cái)年為20%），其中受自營(yíng)店轉(zhuǎn)分銷體系影響，經(jīng)銷商門店銷售同比增長(zhǎng)10%（24財(cái)年18%）。一方面，單店基本面仍穩(wěn)?。ㄍ赇N售下跌0.1%，但考慮到宏觀偏弱、25財(cái)年上半年高基數(shù)下并不差），另一方面，總體增長(zhǎng)來源也值得關(guān)注，新品牌成為主要增長(zhǎng)引擎（同比銷售增長(zhǎng)超100%），而核心品牌JNBY僅2%，庫存規(guī)模同比增24%亦需關(guān)注。公司25財(cái)年維持約75%的派息率，當(dāng)前股息率約7%。

標(biāo)簽：目標(biāo)價(jià) 江南升至